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2014年之前,由于中国经济的持续高速增长

简介: 2014年之前,由于中国经济的持续高速增长,经常账户和资本账户的长期“双顺差”,人民币汇率在绝大多数时间内处于巨大的升值压力之下。

来源:中国经营报人民币汇率制度的演进(上)文/余永定1994年,中国成功进行汇改,建立了单一汇率下有管理的浮动汇率制度。

为了稳定金融市场,中国执行了事实上钉住美元的汇率政策。

2002年,中国经济强劲回升,贸易和资本项目双顺差大量增加,人民币出现升值压力。

为了抑制汇率升值,中国人民银行大力干预外汇市场,外汇储备由2001年年底的2122亿美元,增加到2002年年底的2864亿美元。

2003年,中国继续保持双顺差,升值压力进一步上升,国际上要求人民币升值的呼声日渐高涨。

次贷危机 “战略贬值”反对人民币升值的主要论点是,中国外贸企业的盈利水平整体比较低,平均利润率大约只有2%,如果让人民币小幅升值,大批外贸企业就会破产。

而当时担心,一旦允许人民币升值,出口增速将会下降,进而导致2002年开始的经济复苏夭折。

于是,人民币与美元脱钩并走向升值的问题被暂时搁置。

2005年7月21日,中国人民银行宣布放弃钉住美元,实行参考一篮子货币的管理浮动汇率制度。

此后,人民币对美元汇率便开始了一个长达10年左右的持续、缓慢的升值过程。

汇率低估和缓慢升值,一方面使中国得以维持强大的出口竞争力,另一方面则吸引了相当数量的热钱涌入。

中国的经常项目(贸易和劳务)顺差和资本项目顺差持续增加,而双顺差又转化为中国外汇储备的持续增加。

2009年3月13日,时任的在回答美国记者提问时指出:“我们把巨额资金借给美国,当然关心我们资产的安全。

”事实上,自2002年2月至次贷危机爆发前,美元出现了所谓的“战略性贬值”,美元指数一路下跌。

2009年年初,美国经济学家克鲁格曼在《纽约时报》上发表了一篇题为“中国的美元陷阱”的文章,指出中国得到2万亿美元外汇储备,变成了“财政部券共和国”,中国一觉醒来,突然发现他们好像有麻烦了。

他们虽然现在对财政部券的低收益仍不太在乎,但显然担心美元贬值将给中国带来巨大的资本损失,因为中国外汇储备的70%是美元资产。

如果抛售美元,必然导致美元贬值,进而造成中国所担心的资本损失。

”2009年3月23日,时任中国人民银行行长的指出,“此次金融危机的爆发并在全球范围内迅速蔓延,反映出当前国际货币的内在缺陷和系统性风险”。

外国持有者可将国别货币(主要是美元)计价的储备资产,转化为以SDR计价的储备资产并存入替代账户,以后可根据需要再将SDR储备资产转换为国别货币计价的储备资产。

在美元贬值压力严重的时候,替代账户可以使美元储备资产持有者减少损失,从而减轻其抛售美元资产的压力。

是改是留 “用脚投票”可能与用SDR取代美元充当国际储备货币的主张受到冷遇有关,从2009年起,中国人民银行开始推动人民币国际化进程。

为了推动人民币国际化,使人民币成为国际储备货币,中国必须解决如何为人民币资产的潜在持有者人民币的问题。

中国是个经常项目顺差国,如果希望通过进口结算为非居民人民币,中国就不得不增加自己持有的美元资产。

在这种情况下,美元作为国际储备货币的地位,不但不会因人民币国际化而削弱,反而会得到加强。

如果人民币国际化的目标之一是削弱美元的霸权地位,减少由于持有美元资产而遭受的损失,靠进口结算为海外人民币,显然是南辕北辙。

更何况,我们在推动人民币结算的同时,并未相应推动人民币计价。

显然,当时非居民之所以愿意接受人民币结算,持有人民币资产(中国的负债),是因为人民币处于升值通道,一旦人民币升值预期消失,非居民很可能就会抛售他们持有的人民币资产。

推动人民币国际化的可持续路线,似乎应该是通过资本项目逆差向世界人民币流动性(海外人民币直接投资、海外人民币贷款和购买海外机构发行的人民币债券熊猫债券等)。

进入2012年,人民币国际化的进展不尽如人意,中国人民银行似乎对缓慢的资本项目自由化失去了耐心,加快资本项目自由化突然被摆到十分突出的位置。

大多数学者支持此举的主要理由是,用资本项目自由化倒推国内改革:“你不改,我就用脚投票了。

”2012年年初,中国人民银行提出,目前我国的资本兑换管制难以为继,资本账户开放的条件已经成熟,应与利率、汇率改革协调推进。

少数派则坚持认为,资本账户开放应该遵循国际上公认的时序,即先完成汇率制度改革,再谈资本账户开放(这里实际上是指全面开放),资本项目自由化并非当务之急。

2012年11月,将“逐步实现人民币资本项目可兑换”明确定为我国金融改革的任务之一。

许多官员和学者提出了资本项目自由化的时间表:2015年实现人民币资本账户下基本可兑换,2020年实现完全可兑换。

2014年之前,由于中国经济的持续高速增长,经常账户和资本账户的长期“双顺差”,人民币汇率在绝大多数时间内处于巨大的升值压力之下。

2014年第三季度之后,由于国内外经济基本面的变化,中国开始出现资本账户逆差和人民币贬值压力。

“811汇改” 方向正确为了增强人民币汇率形成机制中市场供求的作用,2015年8月11日,中国人民银行宣布对人民币汇率中间价报价机制进行改革。

此次“811汇改”之前,多数人预期当年年内人民币兑换美元汇率可能达到贬值2%或3%的每日下限。

汇改之后,市场对人民币贬值的预期普遍飙升,贬值预期导致资本外流急剧增加,资本外流反过来又加剧了贬值压力。

尽管启动汇改的时间没有选择好,但“811汇改”的大方向是完全正确的。

遗憾的是,央行在面对汇率大幅度下调时,没有沉住气。

或许再坚持一两周,汇率就可能稳定下来,根据韩国、阿根廷、巴西等国的经验,以中国当时强劲的经济基本面来看,人民币汇率出现持续暴跌的情形是难以想象的。

8月13日以后,央行基本上执行了类似“爬行钉住”的汇率政策。

2015年12月,央行公布了确定汇率中间价时所参考的三个货币篮子:中国外汇交易中心(CFETS)指数、国际清算银行(BIS)和SDR。

2016年2月,央行进一步明确,做市商的报价要参考前日的收盘价,加上24小时之内的一篮子汇率的变化。

央行的“收盘价+篮子货币”定价机制,得到了市场的较好评价。


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